失宠的美元本位制(从布雷顿森林体系到中国崛起)

美元本位制大大促进了国际交易。自1945年《布 雷顿森林协议》签订以来，美元成为银行间国际支付 清算以及政府干预汇率的核心货币。美元还是初级产 品国际贸易中主导性的计价货币以及主要官方外汇储 备货币。然而，美国反复无常的货币政策和汇率政策 一直让外国人不满。美元走弱不仅导致20世纪70年代 世界范围内的通货膨胀，还是21世纪前十年灾难性资 产价格泡沫以及全球性信贷危机的诱因。不过美国人 也经常抱怨外国政府不公平地低估了其货币对美元的 汇率，现今的“打压中国”就是一例。 尽管无人青睐美元本位制，但外汇市场上政府及 私人参与者仍继续使用美元。目前，中国对外贸易规 模已居全球第一，自然也成为美元本位制的重要支柱 。在中国与初级产品生产国之间激增的国际贸易中， 美元不仅是计价货币也是结算手段。作为美国最大的 债权国，中国目前持总额有超过3万亿美元外汇储备 ，由于美国利率接近于零，中国只能获得少得可怜的 收益。这一令人不安却极为关键的中美关系，是否能 继续维持国际货币机器？ 《失宠的美元本位制(从布雷顿森林体系到中国 崛起)》对二战后美元本位制的不同阶段提供了历史 性和分析性视角，以求得更好理解美元本位制的生命 力以及未来崩溃的可能性。 《失宠的美元本位制(从布雷顿森林体系到中国 崛起)》作者罗纳德·麦金农是当代国际货币经济学 领域影响深远的人物，同时也是观点独特、勇于挑战 传统的学者。

罗纳德·麦金农（Ronald I.McKinnon），是斯坦福大学威廉·依贝尔（William D.Eberle）座席国际经济学教授。麦金农自1961年以来一直在该校任教，是世界银行、国际货币基金组织、欧洲中央银行等多个国际组织以及中央银行与财政部门的顾问。

自1945年以来，美国货币政策就一直保持着内向 型特点，甚至在 国际化进程使得这种孤立主义过时后也仍旧如此(第 三章)——本书 的中心主题。美国在忽视世界其他地区反馈的同时， 不断追求孤立的 国内货币和金融政策，这使得美国自身常常成为最大 的输家。受制于 接连不断的宏观和外汇方面的错误思想——在本章末 尾列出——美国 政策制定者在政策上犯下的错误使得孤立主义的负面 后果更加严重。 今日美国货币政策操作中的孤立主义有何历史渊 源？1945年后的 二十来年里，美国在非共产主义世界的金融领域中就 好比小人国里高 高在上的格列佛。此外，以自由流动的国际金融活动 为主要形式的全 球化——如我们今天所知的——当时刚刚萌发。在美 国之外的工业国 家和发展中国家，对国际资本流动的控制层出不穷— —这是来自战争 和萧条的遗产。美国——因其相对开放的金融体系使 得美元受到青睐而 成为国际货币，过去如此，现在仍是——由此与其他 地方的金融冲击 彼此隔绝。 在早期美元本位制下，美国货币政策的孤立主义 ，即联储仅仅观 测美国国内的经济指标——如通货膨胀率、失业，或 者美国银行的金 融局势——大体是正确的(第三章)。当时经外汇交易 对美国货币当局 造成的货币反馈效应很小甚至不存在。外国货币在存 储国际流动性上 不是美元的对手，因此国际热钱流动规模极小。只要 美国的物价和金 融体系能够独立地稳定下来，其他国家就可以此为基 点，通过盯住美 国从而稳定其宏观政策。美联储对于其他非共产主义 国家宏观形势的 “善意忽视”也就是最佳政策。 然而，时事变迁。到20世纪60年代中期，西欧和 日本开始回归 经常项目下的货币可兑换。对于它们由世界贸易快速 扩张引领的强劲 经济增长，这是必需的要素。除此之外，到70年代末 期，对于金融资 本流动的限制也残存无几。西德是当时的先行者。它 一心一意想要将 其通胀率保持在美国之下，因此在60年代末期就实际 上消除了资本管 制。通过国际货币替代，短期热钱流动也就成为可能 。 不过，如果美国当时采取了稳定国内物价水平和 汇率水平的政策， 即便它在20世纪60年代末期放弃对黄金可兑换性的承 诺(第三章)， 传统的美元汇率平价的可信度仍可能从60年代维持至 今。那样的话， 美元本位制中的边缘国家，即便放开资本账户也不会 有太大问题。与 我们今日所见的热钱流动不同，国际货币流动将使得 汇率更为稳 定——根据米尔顿·弗里德曼(Mihon Friedman， 1953)所假想的稳定 性投机者的模式。 然而正是美国政府本身——出于对美国产业在世 界市场竞争力下 滑的担心——使得有关信任的美梦破灭。在1971年8 月(第四章)广 为人知的“尼克松冲击”中，美国总统终结了美国对 于黄金可兑换性 的承诺，并在其他工业国家同意本币对美元大幅升值 以前对其制造品 进口征收临时关税(我们今日所知的“新兴市场”当 时在世界舞台上 的经济影响力尚不突出)。不太为人所记得的是1977 年随之发生的 “卡特冲击”，当时的财政部部长迈克尔·布卢门撒 尔(Michael Blu menthal)被派去就要求美元贬值进行谈判(特别是对 日元汇率)。这 一预期导致又一轮的热钱逃离美国，因此1977—1978 年美元大幅贬 值。当1978年10月国际上若干中央银行联合起来干预 市场以提振美元 后，这才算结束。但这导致美国利率的急剧攀升，并 一直持续到了80 年代早期。 在上述尼克松和卡特时期的案例中，使得热钱流 出美国的原因与 其说是事后美元贬值的事实，不如说是事前对于美元 将要贬值的预期 (一种单向赌注)。为防止本币对世界中心货币的过度 升值，西欧国家、 日本和加拿大等国央行纷纷实施干预措施，以国内基 础货币购买美元， 结果导致1970一1972年及1977—1978年“世界”货 币的爆炸性增长， 引发了70年代两次大规模通货膨胀，从而最终“吞没 ”了美国自身 (第四章)。 回顾起来，由于美元挤兑引发70年代通胀的货币 及外汇根源一直 以来被忽视，流行看法倾向于将其解释为两次外生的 石油冲击——两 次中东原油供应中断。然而，第四章却显示，1974年 油价急剧上升以 及1979年油价再次上升发生在丧失对货币的控制之后 ，且油价上升幅 度大大超过1973年9月赎罪日战争和1979年伊朗革命 所造成“供给 制约”能解释的幅度。 2002年至2008年7月以来美元不断贬值的近期经 验支持了这一非 传统的观点。由于美元利率相对较低，美元套利交易 (短期资本外流) 导致世界范围内多种商品及房地产市场的泡沫，并在 2008年上半年油 价急剧攀升时达到顶点。这次油价的上涨幅度与20世 纪70年代油价 两次飙升时的幅度类似(第四章)。但近年世界市场没 有出现石油供应 的任何“外生”冲击或政治导致的供给中断。因此， 2008年上半年油 价飙升经验证实了我先前从货币扩张及美元贬值角度 解释油价飙升的 正确性。 回顾往事，看起来很明显的是(至少对于笔者而 言)，预期到美元 将不断贬值而造成的历次美元挤兑，已经给美联储充 足的预警，提醒 它一些事情不对劲。除非美联储采取紧缩措施阻止进 一步的恶化，否 则产品或资产价格通货膨胀就很可能接踵而至。反言 之，在寥寥可数 的几次美元大幅升值中——譬如为在美国中西部“生 锈地带”重振产 业而发生的1984年至1985年初的美元升值，强劲的美 元实际上提示了 美国货币政策过紧的信号。P4-6

第一章 导言：失宠的美元本位制 第一部分 国际货币机器 第二章 美元作为当今国际货币的推动作用 第三章 作为全球名义锚的美元：1945年到20世纪60年代后期孤立的美国货币政策 第四章 1971-2008年脱落的“锚”：尼克松、卡特和格林斯潘冲击 第五章 2008-2012年伯南克冲击：利差、息差交易和热钱流入 第二部分 贸易失衡 第六章 美国储蓄不足、经常账户赤字与去工业化：硬着陆对软着陆 第七章 美元本位制下的汇率和贸易差额 第八章 为什么汇率变化不会改善全球贸易失衡 第九章 减少美国经常账户赤字的转移问题 第三部分 中国：调整以适应美元本位制 第十章 平稳美元汇率下的工资高增长：1950-1971年的日本和1994-2011年的中国 第十一章 美元边缘国家的货币错配：为什么作为不成熟债权人的中国不应导人浮动汇率制 第十二章 中国和人民币对美元汇率：全球性的稳定力？ 第四部分 国际货币改革 第十三章 重建美元本位制及中国在其中的作用：两国集团 参考文献