美国证券欺诈经典案例

施天涛、周伦军主编的《美国证券欺诈经典案例(内幕交易与虚假陈述)》从美国有关证券欺诈判例中撷取了十几个经典判例进行了编译，主要涉及内幕交易和虚假陈述这两种最普遍的证券欺诈情形。在判例筛选过程中，编译者着重考虑了民事责任的构成要件，即重大性、主观故意与因果关系等要件，高度重视了损害赔偿的计算方法，并结合证券市场的特殊性，对集团诉讼给予了相当关注。尽管这一编译项目的原本目的是通过解读美国法上的证券欺诈民事责任为我国反证券欺诈立法和司法提供比较法资料，但我们认为这些判例对于教学研究工作、法律实务工作同样具有重要的参考价值和借鉴意义。有鉴于此，我们将其公开出版，与读者共同分享这一成果。

Ⅰ贾尼根诉泰勒案
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Ⅱ夏皮罗诉美林银行案
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Ⅲ埃尔金德诉利格特·梅尔斯公司案
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Ⅳ米切尔诉德克萨斯海湾硫磺公司案
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Ⅴ布莱克诉巴拉克案
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ⅥTSC工业公司诉北路公司案
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Ⅶ美国证券交易委员会诉麦克唐纳案
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Ⅷ奥康纳公司诉添惠证券投资公司案
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Ⅸ州教师退休委员会诉福陆公司案
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Ⅹ乔丹诉道衡公司案
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Ⅺ利顿工业公司诉雷曼兄弟库恩洛布公司、丹尼斯·莱文等案
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Ⅻ阿瑟·杨会计公司诉鲍勃·雷沃等集团诉讼案
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ⅩⅢ罗宾斯诉科格房地产公司案
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写在前面的几句话 一、本书缘起 证券欺诈与证券市场是一对孪生姊妹，无论是成熟的资本市场还是新兴的资本市场，证券欺诈始终是摆在立法者与监管者面前的重大难题。在我国的证券市场上，从20世纪90年代的琼民源、蓝田股份、大庆联谊，到21世纪初的郑百文、亿安科技、中科创业、南方证券、汉唐证券，及至近年来的绿大地、万福生科、基金经理“老鼠仓”、光大证券“8·16乌龙指”内幕交易事件，这些令人记忆犹新的重大证券欺诈事件，其实是在用事实向我们宣示，本土市场上的证券欺诈手段已经走过了简单临摹境外市场的初级阶段，其手法和样态之丰富多样，与成熟市场相比也不遑多让。 证券欺诈行为的存在，不仅会破坏证券市场的正常秩序，打击投资者对资本市场的信心，而且还会给投资者造成损失。打击证券市场上花样翻新的欺诈行为，需要立法、司法和监管部门形成合力。近年来，为净化市场环境，维护市场的正常运行，中国证监会持续保持对证券欺诈案件的高压态势，加大了对虚假陈述、内幕交易、操纵市场等违法行为的打击力度。但对维护投资者特别是中小投资者的合法权益而言，建构完善的民事赔偿责任制度才是最优的选择。在民事责任的赔偿方面，虽有《证券法》第69条、第76条第3款、第77条第3款之规定，却较为原则。由于证券市场自身的特殊性，证劵欺诈的损害赔偿难以简单地适用一般民事赔偿规则。两相叠加，投资者通过民事赔偿诉讼维权之路困难重重。 以2003年年初颁布的《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》为始端，最高人民法院开始了证券民事赔偿制度建设的探索之路。在2007年召开的全国商事审判工作会议上，最高人民法院进一步明确并部署地方法院开始受理和审理因内幕交易、操纵市场行为引发的民事赔偿案件。相应地，制定系统的证券民事赔偿案件的司法解释工作也提上了议事日程。“庙廊之材，非一木之枝，粹白之裘，非一狐之皮。”在研究和起草司法解释规则的过程中，必然要借鉴域外立法及司法的实务经验，参考国内学界的研究成果，整合司法实务界的实践智慧。然筚路蓝缕，甘苦自知。在学术研究层面，虽然近年来国内学界关于境外证券立法和司法的研究成果也越来越多，但相关的研究总体上仍然比较单薄，大多集中在对法律文本的比较和研究层面，较少对法律适用中的分歧问题进行细节研究。如我们所知，在立法的过程中，立法者为折中分歧意见，往往使用一些涵盖力较强的表述达到求同存异的功利目标。其结果是在法律文本中表面上消除了立法过程中的各种分歧，但事实上这些分歧仍然存在，只不过分歧是被立法技术推迟到嗣后的实务理解和法律适用之中。因此，对域外实务观点的总结和分析，不仅有助于我们了解其具体制度的运作状况，也有助于我们分析和总结域外立法的优点和不足，在“知其然及其所以然”的基础上，寻求外来制度与本土法传统之间的平衡。同时，在司法实践层面，这一方面的司法经验也尚处于积累的过程之中，相关审判工作的开展也需要观摩一下域外同行的具体做法。有鉴于此，我们组织编译了这本《美国证券欺诈经典案例：内幕交易与虚假陈述》，以期有助于我国反证券欺诈的立法、司法和学术研究。     美国证券市场历史悠久、发育成熟、制度健全，堪称全球最发达的证券市场。然而，美国对证券欺诈的规制，并非建立在成文法基础之上，而是依循其判例传统，通过法院对个案的阐释逐渐形成了一整套健全的规则。以美国证券交易委员会制定的10b-5规制为例。该规则在制定之初只是单纯的禁止性条款，并没有附随民事责任，但经过美国各级法院的演绎，逐渐发展出“默示的私人诉权”，投资者可以直接依据10b-5规则提起诉讼。如今，10b-5规则早已成为美国最重要、最广泛的反欺诈条款，无论是内幕交易、虚假陈述还是操纵市场等行为，只要涉及欺诈，均可以适用该规则。10b-5规则能够“从一棵立法的小树成长为司法的大橡树”，显然，判例在其中的功劳首屈一指。尤其是，美国法官在判例中对有关证券欺诈行为的构成要件，如重大性、主观故意、信赖、因果关系，以及构成要件在内幕交易、虚假陈述等方面的差异，均有深刻的法理阐释，这些法理分析对于我国证券欺诈民事赔偿制度的完善及其实施均具有较大的借鉴意义。 因此，我们从美国有关证券欺诈判例中撷取了十几个经典判例进行了编译，并结合案例进行了评析，以期为读者深入了解美国法律及其司法实践提供些许帮助。 二、案例说明 本书撷取的判例主要涉及内幕交易和虚假陈述这两种最普遍的证券欺诈情形。由于都是以10b-5规则作为裁判基础，两类情形在判决中往往互相引用，并不加以严格区分，但准确来说，两者之间显然存在一定的差异，对此，本书的相关判例也作出了阐释。 鉴于本书的主题是要解读美国法上的证券欺诈民事责任，故在筛选各个案例的过程中，编译者着重考虑了民事责任的构成要件，即重大性、主观故意与因果关系等要件，高度关注了损害赔偿的计算方法，并结合证券市场的特殊性，对集团诉讼给予了相当关注。为方便读者索引，兹对本书判例作如下说明。 1.重大性标准。“TSC工业公司诉北路公司案”与“美国证券交易委员会诉麦克唐纳案”等对重大性作出了探讨，认为重大性是一个融合法律和事实的综合性问题，只要理性投资者认为该信息（包括仅暗示某一重大事件发生可能性的信息）具有实质意义，即满足了重大性要求。“埃尔金德诉利格特·梅尔斯公司案”亦重申了该标准。 2.主观故意。“埃尔金德诉利格特·梅尔斯公司案”与“美国证券交易委员会诉麦克唐纳案”等判例指出，最高法院将主观故意界定为“一种包含企图实施欺骗、操纵或欺诈的主观心态”，只要提供被告明知自己行为的证据，就完成了主观故意上的必要举证。如在内幕交易中，如果被告在购买股票时已实际掌握尚未披露的重大信息，其不仅知道该信息没有披露，而且知道它很重大，则内幕交易对主观故意的要求就满足了。 3.因果关系。因果关系是证券欺诈案件中至关重要的问题，包括交易上的因果关系（或称为事实上的因果关系、责任成立要件）和损失上的因果关系（或称为法律上的因果关系、责任范围要件）。“夏皮罗诉美林银行案”、“乔丹诉道衡公司案”、“阿瑟·杨会计公司诉鲍勃·雷沃等集团诉讼案”、“罗宾斯诉科格房地产公司案”等判例对因果关系进行了深入阐释。根据这些判例，交易上的因果关系是对信赖的另一种表述，只要存在虚假陈述或者隐瞒行为导致原告从事相关交易即可满足；而要证明损失上的因果关系则较为困难，因为原告必须证明这些错误直接造成了他们的损失或者是其损失的近因。 4.损害赔偿计算方法。在美国判例中，有关损害赔偿的计算方法可谓五花八门，包括真实价差法（out-of-pocket measure，或称差额补偿法）、修正的真实价差法（expedient out-of-pocket measure）、吐出非法所得法（disgorgement measure，或返还利益法）、补偿法（cover）以及恢复原状法（rescissory）等。其中，“埃尔金德诉利格特·梅尔斯公司案”是真实价差法与修正的真实价差法中最经典的判例，并且该案对补偿法等也进行了评析；“贾尼根诉泰勒案”、“美国证券交易委员会诉麦克唐纳案”、“利顿工业公司诉雷曼兄弟库恩洛布公司、丹尼斯·莱文等案”等对吐出非法所得法进行了分析，尤其在“美国证券交易委员会诉麦克唐纳案”中，异议法官认为，适用吐出非法所得法不能阻止证券法上的未来违法行为；“乔丹诉道衡公司案”、“布莱克诉巴拉克案”等适用了恢复原状法，前者甚至将其与市场价值的损失赔偿计算法等同，但在“米切尔诉德克萨斯海湾硫磺公司案”中，法院否定了恢复原状法。 5.集团诉讼。“奥康纳公司诉添惠证券投资公司案”、“布莱克诉巴拉克案”、“阿瑟·杨会计公司诉鲍勃·雷沃等集团诉讼案”及“州教师退休委员会诉福陆公司案”等判例对集团诉讼中的集团诉讼资格确认、集团代表人、主导地位、信赖、利益冲突等进行了详细阐述。 以上是对全书案例的简单说明。需要注意的是，由于在界定民事责任时，法院通常会对全部构成要件加以阐释，故上述指引分类并不全面，甚至并不一定完全准确。编译者此举仅仅是为读者阅读本书提供一些方便，若要对证券欺诈中的某个问题展开系统研究，尚须通读判例全文，自行梳理和总结。 三、编译过程     本书的编译，起因于我们所承担的最高人民法院重点调研课题和相关司法解释的起草和论证工作。在从事课题调研的过程中，我们感觉到非常有必要将美国法院对相关案件的审理全貌做一系统的整理和介绍，以期通过这一细节性的研究工作，为进一步的研究工作提供一个基础背景。自去年九月着手以来，前后三易其稿。为适应中文的阅读习惯，我们两次组织对初稿进行大幅修改，逐字逐句，通盘阅读，试图将晦涩、冗长、难懂的语句改译成较为通俗、流畅的文字，使得读者对本书的阅读成为一件较为享受的事情，不至落入“翻译文”需要研读的窠臼。随后又组织人员对各个判例作了评析。评析不拘泥于形式，目的是对读者研习这些判例提供导读或加深读者对这些判例的理解。在此基础上，编译者又组织对全书进行了文字编辑与校对。“译事不易”虽然几近沦为一句套话，但上述工作的辛苦程度，还是超出了当初的预想。尽管我们已经付出了极大的努力，但编译中肯定仍然存在诸多错误与不足，恳请不吝批评，我们期盼聆教于方家，就正于读者。 编译者 2014年11月2日