牛市简史 A股五次大牛市的运行逻辑

本书回顾了A股市场三十年来的五次大牛市，剖析了历次牛市的的宏观背景、诞生原因以及牛熊转换的动因。
从市场的基本面、资金面、政策面出发，以“自上而下”、从宏观到微观的角度梳理了市场的行情节奏、交易特征、风格表现，进而总结出把握牛市中强势行业与个股、精准地踩准行情节奏的方法。
1991~1993年开启了资本市场的首轮牛市，中国经济从复苏到过热成为A股第一轮牛市的背后线索，而宏观政策谨慎收紧也成为这一轮牛市的终结点。
1999~2001年，在政策暖风叠加流动性宽松推动下出现了“政策牛”，而一系列造假事件带来的监管趋严叠加国有股减持导致了牛市的终结。
2005~2007年货币和财政政策双双收紧，基本面利好驱动A股“繁荣牛”，最终增量资金难以为继，估值泡沫“一触即溃”，牛市行情雪崩。
2008~2009年，宏观经济下行压力加大带来货币和财政政策双放松，政策强刺激下牛市诞生，而本轮牛市终结于宽松政策后经济恢复正常，以及通胀压力抬头带来的政策重新转向。
2013~2015年，代表中国未来新兴成长方向的创业板率先复苏，走出结构性独立牛市行情，最终杠杆资金将牛市推向高潮，而牛市泡沫也因“去杠杆”而破裂。

王德伦，国泰君安证券高级策略分析师，北京大学经济学、香港大学金融学双硕士。从事证券研究五年。2014年新财富很好分析师第二名、分析师水晶球奖第三名、中国证券业金牛分析师第三名。具备扎实的行业公司研究功底，对策略研究、行业配置有深刻理解，2014年领先市场判断出大牛市行情。擅长对新兴行业进行前瞻性深度研究，2012年所著网络购物系列研究报告前瞻、深度、准确地把握电子商务的发展，在“商业模式与企业价值创造”领域的研究具有特色优势、业内领先。

推荐序一
推荐序二
前言
作者简介
第一章五次A股大牛市的比较研究
第一节牛市的定义
第二节五次大牛市宏观上的共性
第三节每次牛市底部和顶部交易特征
第四节启动和见顶的催化事件
第五节如何寻找牛市中表现优选的板块
第二章1991~1993年：资本市场探索期的第一次牛市
第一节宏观背景：改革开放制度红利下的经济小周期
第二节牛市上涨第一波：沪市上涨1244%，深市上涨604%
第三节牛市上涨第二波：沪市上涨291%，深市上涨110%
第四节20世纪90年代股市大事件与1994年、1996年两次快牛
第三章1999~2001年：从“5·19”开启的“政策牛”
第一节宏观背景：高速增长前的底部区域
第二节风险偏好、流动性与基本面交错，驱动牛市行情节奏
第三节市场风格：小市值占优，互联网泡沫引领“科技题材”
第四节交易特征：普涨明显，一半公司涨幅跑赢大盘
第五节行业表现：油价驱动能源领涨，“五朵金花”初露锋芒
第六节重要事件：“老十家”成立，投资者机构化迈出第一步
第四章2005~2007年：基本面与改革共同推动的“繁荣牛”
第一节始于股改，止于“水”枯的超级“繁荣牛”
第二节宏观环境：全球化浪潮下，经济增长的“黄金年代”
第三节独特的流动性环境：热钱涌入，“基”动人心
第四节难忘6124点，超级“繁荣牛”再回首
第五节市场风格：公募基金带动下，大票整体占优
第六节行业表现：电力设备、非银金融以及建筑位居前三
第七节牛股解析：三成个股翻倍背后的逻辑
第五章2008~2009年：政策强刺激带来的牛市
第一节总览
第二节金融危机下的经济与市场
第三节从流动性视角看危机应对与市场反应
第四节行情节奏：少见的V形反转
第五节行业表现：有色金属、煤炭、汽车涨幅位居前三
第六节重点个股分析：多数个股不依靠并购重组即有较大涨幅
第六章2013~2015年：风格很好切换的5000点“杠杆牛”
第一节总览：从“结构牛”到“整体牛”，风格切换鲜明
第二节宏观经济：经济下行期政策从紧缩到扩张
第三节风格特征：从“成长牛”转为“价值牛”，再到整体牛市
第四节牛市驱动力：改革转型、移动互联新经济与杠杆资金
第五节行业和个股表现：创业板、价值股、炒新并购概念股轮番表现
第六节杠杆资金在5000点牛市中是把“双刃剑”
第七章把握A股历史上第一次长牛
第一节长牛拥有坚实的基本面作为基础
第二节制度改革为长牛创造了启动条件
第三节居民配置：“资产荒”下权益市场是优选地
第四节机构配置：价值投资带来“长钱”
第五节全球配置：优选的资产在中国
第六节新一轮科技创新周期让长牛更精彩
后记
附录A1988~1996年重要政策和事件
附录B1999~2001年重要政策和事件
附录C2005~2008年重要政策和事件
附录D2008~2009年重要政策和事件
附录E2013~2015年重要政策和事件
兴业证券策略研究团队所获荣誉

     第一章 五次A股大牛市的比较研究 第一节牛市的定义 一千个人眼中有一千个哈姆雷特，不同的人心目中对牛市的定义也不同。一般来说，价格长期呈上涨趋势的市场就是牛市。但是对于持续多长时间、涨幅多少才能算作牛市，并没有统一的观点。在实践中，有人认为大盘涨幅超过20％即可以认为是牛市，也有人认为指数涨幅达50％才可认为是牛市。本书选取了A股历史上五次“持续时间接近或超过一年、股指实现翻倍”的大牛市作为研究对象，时间段分别为1991～1993年、1999～2001年、2005～2007年、2008～2009年、2013～2015年。 从涨幅和持续时间来看，第一次牛市沪市上涨1353％，持续21．4个月，深市上涨723％，持续17．8个月；其余四次牛市沪市分别上涨110％（25－3个月）、501％（28．8个月）、103％（9．1个月）、155％（11．9个月），另外第五次牛市中创业板上涨571％（30．4个月）。具体的五次牛市指标详见表1－1。 从个股涨幅分布来看，除了第一次牛市股票数量少且多数股票上市时间接近牛市尾声外，其余四次牛市中个股价格大多翻倍，甚至是原来价格的2～10倍。第二次至第四次牛市，实现翻倍的股票占比分别为48％、89％、84％，第五次牛市中主板和中小板实现翻倍的比例为89％，创业板的比例为98％。 其实，若以股指翻倍为标准，则A股一共有八次大级别牛市行情，但是20世纪90年代早期市场尚不成熟，股市制度建设仍处于初级阶段，上市公司数量有限，前几次牛市的驱动力和特征大同小异。由于1991～1993年的第一次和第二次指数翻倍行情在时间上接近、逻辑上一脉相承，可以算作同一次大牛市中的两个波段，因而笔者把它们合并成第一次大牛市作为详细分析的范本。对1994年、1996年的两次指数翻倍行情，本书只做简单介绍，厘清过程，帮助读者见微知著。此外，第一次大牛市中沪、深两市较为独立，我们将分别对两市进行行情回顾与分析；第五次大牛市（2013～2015年）创业板与主板行情差异较大，因此我们对两个板块单独梳理，尤其关注成长、小盘风格与价值、大盘风。格的切换。 我国股票市场历史上五次大牛市在宏观方面的共性特征总结见表1—2。五次大牛市与经济、通胀、流动性等单一变量间没有必然联系。经济2次上行，2次下行，1次深V反转。即使经济差，股市也可以走牛，例如1999～2001年和2013～2015年。通胀1次上行，3次下行，1次CPI（消费者物价指数）和PPI（生产者物价指数）分化。1999～2001年、2008～2009年、2013～2015年，宏观环境处于通缩或者走向低通胀的过程，市场维持上行趋势。流动性3次走向宽松，2次逐步收紧。流动性收紧、贴现率上升不代表金融资产价格必然下挫，比如1991～1993年、2005～2007年流动性收紧，市场亦迎来大牛市。 我们判断市场的基本框架来自证券投资学中的股利贴现模型（DDM模型），并对这一模型进行了适当的变形以更好地阐述观点。股票的内在价值V由3个因素决定：分子端代表经济基本面及企业盈利，具体来看又由资本、净资产收益率（ROE）、分红率（d）构成。分母端由无风险利率（Vf）及风险溢价两部分构成。无风险利率与市场流动性互为表里，流动性越宽松，无风险利率越低。风险溢价由股票自身的贝塔系数（β）、风险评价以及投资者的风险偏好共同决定，投资者的风险偏好越高（投资者对相同预期收益要求的风险补偿越低），则风险溢价越低。将股票第t期的股利根据无风险利率和风险溢价进行贴现后再加总，便得到股票的内在价值V。P1－6