金融的魔鬼：为什么我们的创新带来的却是危机

我们努力改善金融市场设计，却导致市场崩溃。
我们试图提高金融市场效率，却引入结构性风险。
我们设法满足众多的投资欲望，却使投资风险倍增。

本书详细回顾了美国历目前的多次金融危机，深入分析了现代金融市场，特别是金融创新工具的复杂性和紧耦合性，揭示了整个金融监管体制和金融市场所固有的本质特征，以及这些特征如何让华尔街的金融家们走上了一条引发金融动荡的不归路。

导 言 市场风险的矛盾性?/V
第1章 1987年的魔鬼们?/1
第2章 城里的新治安官?/25
第3章 所罗门兄弟的兴衰?/41
第4章 所罗门兄弟，收而毁之?/65
第5章 长期资本管理公司在杠杆循环中毁灭?/83
第6章 金融巨头?/109
第7章 复杂性、紧耦合和正常事故?/123
第8章 对冲基金的美丽新世界?/141
第9章 蟑螂和对冲基金?/181
第10章 对冲基金的存在主义?/211
结语 创造是为了毁灭？?/221
注释 /227
致谢 /237

    1987年的魔鬼们
    1984年夏天，我加入摩根士丹利，它那时仍采用自1935年就开始的定制合伙人制。公司的投资银行家们统治着公司事业的诱人领域，而我则进入固定收益部门―债券部。固定收益是*不吸引人的领域―当然，除非你在固定收益研究(FIR)部门工作，而我正是在这个部门度过了我的华尔街事业的*初几年。
    但是，鲍勃？普拉特想要接近改变这种状况。作为前中层保险业主管，他从原来不起眼的位置，被提拔为摩根士丹利固定收益研究部门的负责人。这里所讲的不起眼是指，公平人寿保险公司这家庞大机构，其总部坐落于第七大道和52街的交界处，离位于第六大道和50街交界处的摩根士丹利办公楼不远。当普拉特在1982年进入摩根士丹利时，固定收益领域才刚刚稍微脱离僵化停滞状态。之前，那些像涂了绿眼膏似的簿记员，把分类账堆在斯蒂尔凯斯牌办公桌上，跟踪债券息票的付款情况。
    然而，固定收益世界很快成为由数学知识带来的金融革命的先锋力量。美国政府定期发行到期期限从30天到30年不等的各种债券。其中，由于将资金绑定更长时间具有相应风险，所以长期债券的利率一般高于短期债券。如果将不同期限的利率用曲线的形式绘出，就形成了人们熟悉的收益率曲线。虽然各种债券的价格及其收益率会随着通货膨胀、经济衰退和战争等环境的变化而有所不同，收益率曲线上的每种利率都有较大的灵活性，但它们的变动与其相邻期限利率的关系却可以用数学方式加以描述。
    在摩根士丹利的关键时期
    那些突然涌向华尔街的宽客们的工作，就是探索收益率曲线上的相关性，并开发数学模型，用于从债券投资组合或债券交易操作中获取高于那些思想僵化的投资者的投资回报。至20世纪80年代早期，大量其他公司都已经赶上数字运算的新浪潮。所罗门兄弟的马蒂？莱博维茨已经组建了一个高端的强大团队，负责固定收益组合投资策略和收益率曲线交易。这个团队为所罗门兄弟几年后进军自营固定收益证券交易奠定了坚实的基础。
    在摩根士丹利，普拉特想要利用固定收益研究跨越另一道障碍。身为歌剧狂热爱好者的普拉特，想象自己是一位文人雅士，因此他不喜欢处理一大堆*基础的债券这类琐事。他对固定收益研究满怀憧憬，希望将其从停滞不前的交易员手中解放出来，并推进它扮演具有声望的投资银行角色。普拉特曾屡次向我说明，这个想法要求在投资银行内部创立一个投资银行。他将开发出客户愿意花钱投资的产品。然后，作为对他们所获得服务的补偿，这些客户将与摩根士丹利进行交易，而利润明确归于固定收益研究部，因此固定收益研究部将成为很好的利润中心。为了实现这一目的，普拉特聘请了哈佛毕业的、由物理学家转行为保险精算师的吉姆？蒂利管理保险业务，聘请养老基金专家杰里米？戈尔德负责养老基金，以及奥尔登？托伍斯联络各银行及储蓄机构。他们每个人都领导各自的小团队，致力于从事客户咨询业务和开发新业务。*初，普拉特在1984年将我引进他的部门，成为部门的分析骨干，但一次偶然的机遇，他立即给我重新安排职位，让我承担利润中心的任务。
    这个机遇来自一个名为“投资组合保险”的新型投资策略，这个新词组不久为投资界带来了意想不到的标志性变化。人们之所以设计投资组合保险这种投资策略，是为了用其防止股票投资组合跌落至预设的*低价值以下。这种策略利用对冲方式进行运作，例如，做空标准普尔500期货。如果投资组合的价值上升，并超过预设的*低值，那么，对冲将会被减少，从而使投资组合能够获得更多的市场收益。如果投资组合的价值下降，对冲将被增加，因此，如果投资组合的价值*终刚好跌落至*低值，它就能被接近对冲。通过这种方式，当有需要时，投资组合能够得到对冲；而当投资组合价值和*低价值之间存有缓冲时，它又不会遭受市场风险。因为，对冲随时间推进而增加或减少，这种对冲被称为动态对冲。
    投资组合保险的对冲方式，是以费希尔？布莱、罗伯特？默顿和迈伦？肖尔斯的理论研究为基础的。他们的理论成果都集中体现于布莱―肖尔斯公式，它使得为期权定价成为可能。没有其他任何经济学公式像布莱―肖尔斯公式一般，为金融界带来了如此重大的影响。默顿和肖尔斯都因此获得了诺贝尔经济学奖(费希尔？布莱在此奖颁布的几年前去世)。这个公式所蕴涵的理论和数学知识被学术界欣然认可。采用物理学中热传导微分方程的数学知识，以及使用随机微积分的新方法，该公式吸引着学术核心人物，他们似乎从数学的神秘性中得到了疯狂的乐趣。
    尽管其推导异常深奥，但布莱―肖尔斯公式是将数学优势运用于经济学的罕例，它来得正是时候，并可立即适用。首先，存在需要这类定价工具的适销对路的市场―1973年开业的芝加哥期权交易所(CBOE)。也正是在这一年，报界推荐了布莱―肖尔斯公式，默顿的更为完备的期权定价推导也在这一年发表。1其次，虽然这个公式要求**的数学知识和计算机处理能力，但它确实以机械论学说的方法奏效了。
    在伯利加州大学的海恩？利兰和马？鲁宾斯坦这两位金融学教授的努力下，这个公式为金融界带来了投资组合保险。2他们与其营销合伙人约翰？奥布赖恩一起，于1981年创办了一家管理公司―LOR合伙人公司(利兰、奥布赖恩和鲁宾斯坦合伙人公司)，销售他们的技术。该公司的技术在此后几年内就被编成电脑程序，为世界上*大程度的一批投资银行服务。每日伊始，LOR合伙人公司通过运行布莱―肖尔斯模型，向投资组合经理人客户传递对冲指示，经理人据此操作对冲。LOR合伙人公司凭借这项服务，每年获取相当于被对冲资产0.15%的收益。例如，一只10亿美元的养老基金每年需交纳150万美元的费用。
    LOR合伙人公司的策略得到了成功实施，它似乎确实为投资组合购买了保险，因为它以已知的成本防止了损失。它甚至还采用了保险业的术语，将*低限额价值与投资组合当前价值之间的差值称为扣减额，而将反复买卖股票中报单与成交之间的价格变动所产生的费用称为保险费。
    有了投资组合保险，资金经理人可以锁定收益，而又不放弃持续增值的机会。许多投资组合经理人和养老基金都认为这点**诱人，尤其是鉴于股票市场的巨大增值已为他们的投资组合带来的影响。LOR合伙人公司迅速聚集了价值数十亿美元的客户投资组合，也引来了大量竞争者紧随其后，包括我在内。至1987年，投资组合保险已经是影响交易决策的推动力，已有超过600亿美元的资产利用这项技术进行对冲。
    我的保险推销员生涯
    投资组合保险采用的基本期权技术众所周知，所以其他公司也能顺利效仿LOR合伙公司进入市场，提供此类对冲顾问服务。我在摩根士丹利带头领导这一业务领域。开始启动投资组合保险之前，需要几个月时间进行电脑编程和测试。虽然更广泛的投资群体认为这种技术**复杂，然而，任何接受过良好期权理论培训的人都会发现，这是相对简单的应用程序，我正属于这类人。准备好此程序后，普拉特和我在公司内部传播和推销这个设想。投资组合保险要求我们代表客户承担对冲职责，即充当受托人的角色。在摩根士丹利，能够完成这项要求的只有资产管理部(MSAM)。成就此项目的关键在于，得到负责管理资产管理部的巴顿？比格斯的认可。那时，巴顿才50出头，但随着公司注入一批新鲜血液，他已经成为元老级人物。他几乎每天都在合伙人餐厅内与客户共进早餐或午餐，下午在公司的健身房弥补那些时间，虔诚地一边踏着健身车，一边钻研调研结果。有段时间，我特意安排能够和他契合的锻炼时间，并向他说明投资组合保险能为拓展摩根士丹利资产管理部的产品系列带来的一大堆好处。*后，他终于被打动了。P2-5